春節期間，國內手游市場得到快速發展，用戶流量增長約30%。同時，今年第三批國產游戲版號下發，包括騰訊的《天涯明月刀》等50款游戲獲批。其中，字節跳動旗下的《戰斗少女跑酷》獲批，這也是其入局游戲獲批的首個版號。

游戲公司業績高成長持續

近期，部分游戲公司發布2019年業績報告，數據表現較亮眼，比如，三七互娛實現凈利潤21.4億，同比增長112%;完美世界公告公司游戲業務實現凈利潤約18.8億，同比增長37.41%;世紀華通實現凈利潤25.5億，同比增長89%。

究其原因，首先得益于公司長生命周期的老游戲表現穩定，游戲公司一般會通過持續的版本迭代(如周年慶等活動)或新的資料片來提升老用戶的留存度和付費率，同時也會在合理的ROI前提下，通過持續的買量行為吸引新增用戶，使得游戲產品的流水穩定在一定水平。例如完美世界的《誅仙》上線3年多，通過持續的迭代更新使得月流水穩定在7千-8千萬。另一方面，新游戲的持續研發是貢獻業績增長的主要動力。版號重啟以來，各公司陸續推出長期打磨的優秀新品，比如完美世界推出爆款新品《新笑傲江湖》，當月流水達4億。

我們通常用“用戶規模(MAU)乘人均消費(ARPU)”來預測游戲的月流水表現，近期民眾多選擇宅在家里，間接導致游戲用戶數明顯提升;同時，娛樂時間變長增加了用戶充值消費的概率，從而有效提升了游戲流水表現。

今年春節檔成為有史以來最好的一個手游檔期，幾乎所有主流產品的DAU和用戶時長都出現顯著環比/同比上升，《王者榮耀》的峰值DAU在1.2億-1.5億之間，創歷史新高;《和平精英》的峰值DAU在0.8億-1.0億之間，同創歷史新高。因此，一些游戲上市公司一季度業績預告也呈高增長態勢。

未來，這一趨勢有望延續。首先，不僅存量用戶的消費能力提升，而且帶來很多新增游戲用戶，他們通過短期游戲消費培養了用戶習慣，成為網絡游戲新增流量，比如昆侖的《閑徠麻將》，春節期間用戶環比增長超過30%。其次，游戲用戶具有一定生命周期。一般單用戶的生命周期持續3-6個月，各個品類的游戲有所不同，如SLG類游戲的生命周期更長。

因此，一季度新增的流量用戶將有部分被沉淀，持續對二季度乃至全年業績形成正貢獻。直到3月，完美世界的《新笑傲江湖》、《完美世界》，吉比特的《問道》，游族網絡的《少年三國志2》等產品依舊穩定在ISO暢銷版前10-20名，其中《新笑傲》和《問道》預估月流水在3億-3.5億左右，《少年三國志2》預估2.5億-3億。

此外，2、3季度是上市游戲公司新品發布集中上檔期，如完美世界的《神魔大陸2》、三七互娛的《Wild Frontier》、游族網絡的《山海鏡花》等，新游戲的上線將為業績的持續增長貢獻重要增量。

國家及行業政策對龍頭公司形成利好

去年，游戲版號的發放明顯向頭部公司傾斜，鼓勵有創新玩法、有歷史文化、有精美制作的游戲作品。在年內第3批游戲版號名單中，除前述兩款外，還包括心動網絡的《惡果之地》、英雄互娛的《影之刃3》等。

同時，國內游戲公司加大海外業務拓展步伐，自研產品海外收入不斷增長，2019年海外市場規模達到776億元，3年復合增速超過15%。國內上市公司如IGG、騰訊、三七互娛等，近幾年海外業務布局收效顯著。

同時，發行渠道政策變化打擊“馬甲包”行為，有利于進一步降低上市公司游戲買量成本。2月24日，蘋果在App Store的后臺審核頁更新說明，要求游戲廠商6月30日前提供計劃在大陸地區發布的任何付費游戲或可提供App內購項目的游戲的批準文號。一天后，今日頭條發布重申應用資質提交的說明，也有類似要求。此舉有利于逐步淘汰以“粗俗廣告買量”為特征的劣質產品，打擊通過“馬甲包”洗用戶的不良行為。

如果執行到位，無版號產品面臨全面下架及無法買量的風險，買量市場短期會有一定降溫，游戲買量成本會下降;A股上市公司主要產品均有版號審批，并不影響上市公司產品上線，買量成本下降有利于進一步提升上市公司凈利率水平。

游戲行業競爭格局逐步改善

近幾年，以騰訊、網易為代表的龍頭公司牢牢占據國內游戲市場主要份額，自研產品的流水市場份額近6成，加上代理發行的市場規模占比約七八成。據Sensor Tower報告分析，2019年騰訊憑借《王者榮耀》和《和平精英》榮登全球熱門手游收入排行榜前兩名，霸主地位短期難以撼動。

分析原因：首先是強大的產品發行和運營能力。騰訊通過QQ、微信兩大月活上億的社交平臺構成強大的用戶生態體系壁壘，占據互聯網用戶流量底層入口，同時通過直播、短視頻及線下渠道，打造游戲IP生態圈，在游戲分發和運營上具無可比擬的優勢。這也使其在國內游戲發行領域一家獨大，占據50%以上市場份額，因此一些優秀的研發商也將產品交給騰訊獨代，如完美世界的《完美世界手游》、《云夢四時歌》等作品。

其次是強大的IP獲取能力，頂級IP資源可以為游戲企業帶來壟斷性優勢，騰訊利用其作為國內最大游戲發行商的優勢，在IP資源獲取能力上遠超競爭對手，如《英雄聯盟》、《熱血傳奇》、《龍之谷手游》、《我叫MT4》等。

另外，騰訊在游戲研發上具備工業化的研發體系、持續迭代的綜合研發實力：一是基于自研引擎開發“次世代手游”，MOBA、FPS等產品類型領跑全球;二是通過外延并購、合作開發加強主機及端游實力儲備;三是合縱連橫打通云游戲全產業鏈，率先占據5G游戲賽道。

今年騰訊多款重點產品即將上線，如自研產品《地下城與勇士手游》、《英雄聯盟手游》、《天涯明月刀》;代理產品《龍之谷2》、《街霸：對決》等重點產品。無論在游戲運營、產品研發或代理上，騰訊保持業內領先，伴隨核心產品推出及5G、云游戲趨勢催化，游戲業務未來增長動力強勁。

但是，游戲行業品類眾多，SLG、MOBA、MMO、二次元、棋牌等不同品類的游戲在用戶規模、用戶畫像和付費能力等方面各不相同，一家公司無法通吃所有品類。因此，近幾年一些公司通過自身優勢和錯位競爭獲得快速成長，以完美世界、三七互娛、世紀華通等為代表的第二梯隊游戲研發商不斷開發出優秀代表作，如完美世界的《誅仙》、《完美世界》，三七互娛的《永恒紀元》、《傳奇霸業》等。

整體看，完美世界、三七互娛、世紀華通、吉比特、游族網絡等A股游戲行業龍頭公司已逐漸形成良好用戶口碑，通過不斷加大研發投入形成較為強大的護城河，未來游戲作品儲備較為豐富，具備較好長期投資價值。

5G時代，游戲、視頻等應用的發展趨勢會越來越多變，快手等短視頻玩家在游戲廣告、游戲聯運等方面的布局有望提升游戲買量效果，降低游戲買量成本;斗魚等云游戲平臺的入局有望進一步增加游戲研發商話語權，打破過去發行一家獨大格局。

責任編輯：左橙